建發國際集團(1908.HK):“產品+服務”引擎驅動,“業績+價值”厚積薄發

日期:2019-04-26

1998年房改以來,中國房地產業掀起了巨大浪潮,如今逐漸歸于平靜,從粗放式增長的黃金時代邁入有質量增長的白銀時代。規模和質量之間的抉擇,將考驗房企的戰略智慧和勇氣。

巴菲特曾說過:“如果你沒有持有十年的決心,就不要持有一分鐘”。時間會幫助投資者篩選優秀的企業,而建發房產39年一路走來,跨越了時代的變遷,為房地產業的發展塑造了一個值得參考的案例。

 

建發國際集團(1908.HK)為建發房產控股的在港上市的平臺。作為一家國有內房企業,公司2015年至今股價累計漲幅為230%,復合年增長率為28.4%,投資收益率驚人。公司自2019年以來開啟持續上漲行情,累計漲幅接近60%,更是遠遠跑贏了同行平均。

 

2018年,在房地產市場受到政策調控,收緊銀根、棚改降溫等多重壓力影響,建發國際集團厚積薄發,逆流而上,取得強勁增長。截至2018年12月31日,建發國際集團全年實現合同銷售金額約247.9億元,合同銷售面積約164.17萬平方米,同比分別增長約145.16%及166.73%。

在剛過去的2018年,建發國際集團正式迎來爆發新紀元,業績快速增長只是剛剛開始,隨著集團的資源整合步入尾聲,公司的投資價值必定受到市場關注。

一、依托國有集團,打通產業鏈上下游

提到建發國際集團,必定需要提到公司背靠的廈門建發集團,正是得益于集團長久積淀的綜合實力與資源,建發房地產崛起于廈門,成為福建地區的區域型龍頭。

廈門建發集團有限公司創立于廈門經濟特區成立的 1980 年,經過三十多年創新與變革,已發展成為資產總額超過2500億元、年營業收入超過2500億元的福建省大型實業投資企業集團,主要業務涵蓋供應鏈運營、房地產開發、旅游酒店、會展業、投資等多個領域。

集團于2018年位列《財富》"世界500強"第362名、2018年位列中國企業500強第85名、中國服務業500強第43名,并連續多年位居福建省企業集團100強首位。

 

(截至2019年4月25日股權結構)

而廈門建發集團旗下控股了A股市場所熟知的建發股份。眾所周知,建發股份擁有兩大核心業務,分別是供應鏈運營和房地產開發,其中在房地產開發領域中的“建發房產”是建發集團主要的利潤來源。而港股市場的建發國際集團便是建發集團旗下唯一的海外上市平臺。

建發房產是一家以房地產開發為核心,在上、下游行業開拓出區域內領先的物業管理和土地一級運營業務的專業房地產開發集團。建發集團直接持有其45%的股權,并通過建發股份持有其余55%的股權。

建發房產早在 1980 年就開始涉足房地產業務,公司成功開發了一系列城市核心住宅、高端別墅、近郊大盤、高端寫字樓、商業綜合體等類型地產項目。

2014年,建發房產收購香港上市公司“西南環保”,登陸國際資本市場;2015年,通過定向增發的方式實施管理層持股,為高速發展奠定基礎;2016年,“西南環保”于港交所正式更名為“建發國際集團”,建發國際集團正式成為建發房產在香港資本市場的對接窗口。

上市以來,在大股東建發房產的品牌、資金及技術的支持下,建發國際集團通過土地競拍、股權收購及與知名企業合作投資等方式,經過兩年的蓄力積淀,現已經步入快速的發展軌道。

目前,建發國際集團也順應行業趨勢,堅持“房地產開發及房地產產業鏈的綜合投資服務商”的業務定位,公司已經形成了房地產開發、房地產產業鏈服務及新興產業三大業務模式。

 

1.公司業務發展的核心仍是房地產開發業務,現階段建發國際集團的房開版圖已覆蓋19城,形成了多區域、多層次、多模式的業務布局。截至2018年12月31日,公司物業銷售收入為115.2億元,同比增長178%,占總收入占比為93.1%。

2.房地產產業鏈方面,公司目前主要發展兩個方向的業務:一個是物業管理,另一個為輕資產代建、商業運營業務。

公司旗下的物業公司以優質的服務在市場上積聚了良好口碑,未來有較高的升值空間。2018年度公司物業管理收入為5.9億元,同比增長41%;

公司代建業務提供涵蓋項目定位、規劃設計、施工管理、策劃營銷等項目全周期運營管理,2018年收入約1.5億元,同比增長187%;在商業資產管理方面,公司自有的租賃物業在上海及南寧地區已涵蓋商場、寫字樓、主題街區等,業態范圍廣泛,2018年商業運營收入約1.7億元,同比增長16%。

3.新興產業投資領域方面,公司敏銳地把握到行業及政府需求帶來的契機,目前已進入養老產業領域。2018年公司與上海佰仁健康產業有限公司合作,承接了廈門市湖里區社會福利服務中心的項目,中心床位近700床,是中高端的綜合性養老服務機構。未來公司將關注發展前景廣闊的新興產業投資機會,擇機在大健康、高端教育等領域參與項目投資。

這一部分回顧了建發國際集團的過去發展歷史以及業務結構,下一部份將進一步分析公司在未來行業發展中的核心競爭力及“護城河”。

二、“產品+服務”引擎加速,資金優勢護航發展

房地產行業正式從黃金時代邁入白銀時代,在產品、運營、服務等更多方面對企業提出了更高的要求。同時,隨著調控持續進行,以及行業集中度增加,房地產企業現金流受到的考驗越發嚴重。這不單單影響公司的盈利能力,更是決定了企業的生命線。

因此,未來房地產企業的護城河已經從“規模”及“回報率”,轉移到“品牌效應”及“邊際成本”。整體而言,公司體現出以下四個核心競爭力:1.品質過硬的產品力;2.高口碑的服務品牌;3.充裕且成本低的資金優勢;4.市場化的人力資源機制優勢。

1.品質過硬的產品力

建發國際集團從誕生之初就繼承建發房產的“匠心精神”,以“建識東方,發獻大美”作為品牌理念,將產品體系覆蓋客戶全生命周期,完成住宅標準化迭代升級,提升市場競爭力。

在經過多年的創新迭代,公司在穩固高端產品領先優勢的同時,注重對現有產品痛點的洞察和對新產品的精雕細琢。公司已形成了“1+3”新中式產品系,其中1個旗艦品系:精粹系;以及3大主流品系:城央系、遠見系、自然系。

在產品上,公司聚焦新中式,打造中式標桿項目。既保留和延續了中國傳統建筑文化的韻味,又將中式產品存在使用性材料、工藝等各種缺陷加以改進,打造出市場上頗受歡迎的成熟的新中式產品,已申請獲批50多項新中式專利。目前公司已數次獲得了地產設計大獎,并得到業主高美譽度的評價。

武地&建發·央著——全球卓越設計獎(教育類)

長泰建發·山外山——“地產設計大獎”、意大利A`Design Award銀獎

蘇州建發·獨墅灣——“年度最佳預售樓盤獎”

 

 

2.高口碑的服務品牌

建發物業旗下怡家園及匯嘉兩家物業管理公司均為為國家一級物業服務企業資質,合同管理面積近3,000萬平方米,物業服務范圍覆蓋超過30個城市。

而建發國際集團開發的物業服務并非只局限于傳統的物業開發,公司的服務已覆蓋物業前期介入、物業顧問服務、物業全委管理、物業資產管理、物業增值服務等物業項目全生命周期服務,致力于于保證客戶居住品質,打造高美譽度品牌。

 

品牌“看不見,摸不著”,但是一旦形成則必定成為公司極具價值的“護城河”。建發國際集團的服務質量受到行業及市場的一直認可。經第三方機構賽惟咨詢調查評定,2018年公司總體客戶滿意度、物業服務指標位居行業前三,另外,房屋質量指標及投訴處理指標位居行業第一。

3.充裕且成本低的資金優勢

在目前行業毛利率及利潤率持續下行的趨勢下,充裕的資金以及低成本的資金都能為房地產企業的發展帶來極大的支撐作用。建發國際集團在國有企業股東背景及大股東資金支持的雙重保障下,公司的融資成本具備優勢,相對同行處于較低水平。

(1)境內融資:公司控股股東建發房產為國有企業,為建發國際集團的項目貸款提供無償擔保等合理的增信措施。借助于母公司的股東背景和項目擔保,公司的融資成本顯著低于同類型房企。目前公司項目融資(項目貸款、并購貸、ABS等)綜合借款成本約5.1%/年;

(2)境外融資:建發國際集團于2018年首次開展境外融資,目前在香港已取得興業香港、中銀香港(銀團)近2.0億美金的貸款,綜合利率在5.25%/年;

(3)大股東的資金支持:根據建發國際集團與大股東建發房地產集團有限公司簽署的股東貸款框架協議,大股東將在未來三年向公司提供人民幣300億元的股東低息貸款支持,為公司未來規模的擴張提供了充足的資金支持和杠桿空間。

4.市場化的人力資源機制優勢

差別化考核與升遷機制是公司人力資源的核心優勢。公司實行一年一聘制度,員工干部每年平均升遷率達到20-30%,降職率也近10%。同時,公司注重內部培養機制,給予員工廣闊的發展平臺,公司約三分之二的高管來自于自身內部培養,員工流失比率極低。市場化的人力資源機制,使得公司煥發著新生活力,在充分競爭的房地產行業中仍保持高速增長。

一直以來,建發國際集團以優質產品和服務打造口碑,向市場積極傳遞公司理念,實現可持續、高質量、受認可的價值增長。建發國際集團重視產品品質、服務品質的發展模式逐漸崛起,“產品+服務”為驅動的引擎即將加速。

接下來,下一部分則將分析公司的業績增長及長期的投資價值。

三、業績與價值齊升,戴維斯雙擊可持續

戴維斯雙擊是指在市場低迷之時,企業的EPS和P/E估值受到承壓。隨后,當商業景氣回暖、企業EPS回升,并且伴隨著市場預期好轉P/E逐步走高?,F實和愿景同步上升,形成“業績”與“估值”上的雙擊,為投資者帶來股價的倍乘效應,獲得巨大的投資回報。

而目前,建發國際集團的有望形成持續的戴維斯雙擊效應:

1.收入及利潤大幅增長

公司2018年業績實現大幅增長。截至2018年年底,建發國際集團實現總收入約為人民幣123.7億元,較上年度(未經重列)同比增長約282%;毛利約為41.2億元,較上年度(未經重列)同比增長約287%;公司權益持有人應占利潤約14.2億元,較上年度(未經重列)同比增長約332%。

 

近三年,公司營業收入復合增長率達到991%,歸母凈利潤復合增長率達到874%。得益于良好的股東背景及母公司在品牌、資金及資源方面的支持,建發國際集團近年來的業績得以爆發出驚人的速度。

而地產企業收入及利潤的結轉與合約銷售具有滯后性,因此未來業績增長取決于公司合約銷售情況。

2.合約銷售高增速奠定未來業績增長

截至2018年12月31日,建發國際集團全年實現合同銷售金額約247.9億元,合同銷售面積約164.17萬平方米,同比分別增長約145.16%及166.73%。銷售樓款現金回籠約為251.69億元。

分析房地產的業績表現需要理解財務數據上的一層關系:合約銷售-合約負債-營業收入-利潤。對于建發國際集團而言,這意味著今年的未結轉收入將影響明年公司的營業收入,從而影響明年的利潤。其中,合約銷售是公司業績增長的先行指標。

截至2018年年底,公司合約負債為130.8億元,高于營業收入123.7億元,因此2019年的業績增長具備確定性。

據了解,公司2019年銷售目標為500億元。筆者根據以往數據保守預計,公司權益比例約0.7,結轉周期為8-10個月,因此如果達成銷售目標,建發國際集團2019年預計合約負債為233億元,房開項目營業收入能達到248億元,同比增速為115%。

 

(2019年營業收入預測僅包含房開業務)

3.優質豐厚土儲支撐銷售持續增長

對于房地產企業而言,土地儲備是地產公司影響長期價值最重要的因素,支撐著公司長遠的發展。長期價值的角度來看,公司釋放價值的過程是:土地儲備-管理-產品-合約銷售。因此分析公司土地儲備的變化就能夠分析出公司未來業績的增長潛力。

從城市上看,建發國際集團的土儲逐步拓展了深圳、長沙、蘇州、杭州、福州等 19個核心城市,并以房地產開發為核心,在上、下游行業開拓出區域內領先的物業管理、代建服務及商業運營業務等產業鏈服務。

而數量上,公司的土儲更是迎來快速增長。

 

截至2018年年末,公司的土儲貨值超過1200億元,足夠支撐公司銷售規模增長。以10%的折現率計算,筆者預計目前公司土儲足夠支撐公司2-3年發展,公司土儲的內含價值達到150億元。

目前公司市值約為72億港元。公司長期價值突顯,戴維斯雙擊效應有望持續,估值具備較高提升空間。

結語:

得益于良好的股東背景及區域深耕所享有的資源優勢,建發國際集團的產品、品牌以及資金優勢為公司塑造長期“護城河”,具備較高“安全邊際”。而如今公司邁入業績的持續高增長期,在市場回暖周期下,公司形成戴維斯效應有望持續,公司長期投資價值突顯。

此外,公司于2019年4月18日公告將以每股9港元以先舊后新方式配股5,500萬股。建發國際集團當前市值約72億港元,隨著配股后公司市值的進一步擴大,根據深港通下的港股通規則,建發國際集團有望于今年8月恒指檢討時獲納入深港通標的。建發國際集團成為深港通標的股后,將進一步提升股票交易流動性、促進估值修復。

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